本文作者：The Software Guy
Datadog, Inc. ( DDOG ) 展示了高效成长为“超大规模”软件公司（ARR 超过 100 亿美元）的非凡潜力。
尽管股票交易溢价，但纪律严明的股票稀释、高效的 S&M 支出和巨大的 TAM 跑道都使 Datadog 成为可观察性领域中最具吸引力的公司。我相信 Datadog 的增长率将继续保持高于同行的水平，并且该公司可以迅速增长到估值水平。对于寻求投资组合增长配置的投资者来说，Datadog 是一个不错的选择。
公司概况：Datadog 提供领先的可观察性解决方案
Datadog称自己为“云时代面向开发人员、IT、运营团队和业务用户的监控和分析平台。”Datadog 出售其软件平台的订阅服务，该平台广泛提供实时可观察性解决方案（应用程序性能监控、日志管理和安全）监控）到客户的技术堆栈。这些解决方案使用户能够实施数字解决方案，加快应用程序的上市时间，减少解决问题所需的时间，了解用户行为并跟踪 KPI。
用更简洁的语言来说，Datadog 是一个仪表板，允许 DevOps 团队监控和查看企业内部和外部应用程序性能的趋势。这种监控对于优化成本、提高性能、加强网络安全和平稳运行基础设施至关重要。
现代企业在云中运行许多流程，但也可能运行本地或混合应用程序。Datadog 提供了一个窗口，可以全面查看整个企业中这些进程的运行状况，无论它在哪里运行。然而，该平台本身是通过云交付的，因此可以快速扩展以跟上更多的客户需求。与其他基于云的网络安全解决方案类似，
平台上可用的产品包括（为简洁起见总结和整合）：
基础设施监控——跨公共云、私有云和混合环境实时、集中监控 IT 基础设施
应用程序性能监控——无论环境如何，都能全面了解应用程序的运行状况和功能
日志管理 - 摄取与应用程序、系统和云平台的使用相关的数据，并对其进行索引以启用日志查询。本质上，它创建了企业内所有应用程序活动的可搜索记录
用户体验/网络性能/安全监控——跟踪用户体验到的应用程序性能，实现对网络流量和硬件设备状态的可见性，并通过调查指标和日志实时检测威胁
此外，Datadog 还推出了一个市场，客户可以在其中访问第三方构建在 Datadog 平台之上的产品。这代表了一个小而令人兴奋的机会领域，通常作为并购的渠道（在许多软件业务中很常见）
过去，开发、运营和安全团队都被隔离在公司 IT 部门内的不同区域。Datadog 和其他基于云的可观察性解决方案正在创建一个新类别，他们将其称为 DevSecOps，它在很大程度上使用通用应用程序（Datadog 的平台）将这三个功能统一在一个保护伞下，并协助企业内部的沟通和效率。
行业概览：趋向于整体监控方法的碎片化解决方案
从竞争的角度来看，这个解决方案与我今年早些时候写过的Elastic 进行了比较。Datadog 的产品与 Elastic 的 Observability / APM 产品直接竞争，但 Datadog 的产品通常更容易实施，有 400 个“开箱即用”的集成和更简单的设置。集成是一个很好的竞争优势，因为它可以加快设置速度并降低 IT 团队的复杂性和工作量。它还降低了推销其他 Datadog 功能和增加组织内使用的摩擦。
APM 的主要竞争对手包括 Dynatrace（DT）（增长 25-30%+）、New Relic（NEWR）（增长下降）和 Cisco 的 AppDynamics（CSCO），而 Splunk（SPLK）（SaaS 转型）、Elastic（ESTC） （增长约 25%）和 Sumo Logic（SUMO）（增长约 20%）在日志管理方面表现强劲（但也提供 APM 解决方案）。IBM ( IBM )、BMC 和 CA Technologies（由 Broadcom （纳斯达克股票代码：AVGO）所有）也在基础设施监控领域展开竞争，但威胁较小，因为它们更专注于传统解决方案。
此外，许多横向软件应用程序在每个大型云提供商（AWS、谷歌云和微软 Azure）中与同一产品的本土版本竞争。通过提供云服务和横向软件应用程序作为简单的追加销售集成，这些大型提供商可以轻松地挖走客户并在自己的云生态系统中获得市场份额。此外，开发人员通常更喜欢更便宜、更开源的解决方案，但这使得大型云供应商更容易复制产品（类似于 Elastic 与 AWS 的斗争）。
Gartner 声称 Datadog、New Relic 和 Dynatrace 是 APM 的“领导者”，而 Elastic 是“有远见的”（低一级）（来源：Gartner APM 魔力象限，2021 年）。Datadog 的核心竞争力始于基础设施监控，它似乎在该产品套件中具有更丰富的功能（没有可用的魔力象限）。我发现各种云市场和软件评论网站（AWS、G2、Gartner 等）中所有公司的软件评论一直很高，所有公司的共同抱怨是延迟获得复杂的支持。我认为这对 Datadog 稍微有利，因为它具有更多集成并且更容易“开箱即用”启动。
尽管存在一些强硬的竞争对手，但鉴于对组织运作的重要性，与安全和基础设施相关的软件在安装后仍然具有粘性。该领域的多个供应商也表明 TAM 很大，渗透率仍然很低。APM 和日志管理解决方案适用于大多数基于云的基础架构，预计未来几年公有云将以 20% 以上的增长率继续增长。这表明多家公司可以在该领域获胜。
有趣的是，Sumo Logic、Dynatrace 和 Elastic 在 CYQ2 期间的账单增长都显着放缓，我将其归结为一年中那个时候的正常账单周期季节性（请注意，这些业务是年度合同，而不是基于使用的模型）。然而，Datadog 在账单基础上加速增长，并且根据去年的结果，在 CYQ3 的账单中似乎出现了季节性低点。如果整体账单表明增长进一步加速，Datadog 在 11 月 4日发布的 CYQ3 收益报告可能是一个重要的印刷品。此外，在过去的一年中，Datadog、Elastic 和 Dynatrace 的账单规模都相似。如果当前的增长趋势继续下去，Datadog 可能会达到一个拐点，它将继续远离该领域的竞争。
估值——Datadog 以溢价倍数交易
Datadog 目前以约 60 倍 LTM 账单的溢价倍数进行交易。我喜欢使用 LTM 指标，因为它们是真实数据（与分析师预测相比），但重要的是要记住，当我们接近更新的收益文件时，Datadog 的倍数被高估了（上图中的许多其他倍数也是如此） ）。
假设 QoQ 账单大致持平，Datadog 目前的交易价格可能接近约 40 倍的 ARR，这仍然比竞争对手略高，但对于毛利率超过 75% 且增长率超过 60% 的软件业务来说并非不合理。我在上面的图表中使用账单而不是收入来捕捉给定期间收入现金的真实流入，并减少由可分配收入确认 (ASC 606) 引起的平滑。
Datadog 完全摊薄的企业价值目前约为 560 亿美元，年收入估计为 900 毫米，但由于公共云增长（仅 20% 以上）、数字化程度提高和持续追加销售（净扩张 130 %+ 意味着每年对现有客户群的追加销售 30% 以上，并且不包括来自新徽标的 ARR）。
在可比较的估值基础上，假设今天的交易水平，如果 Datadog 在 2024 年达到 35 亿美元的收入，2025 年的远期增长率为约 40%，投资者可以预期当前股价的年化回报率为约 15%。
从 10 年 DCF 的角度来看，如果业务表现符合我在下面的预测，投资者可以预期约 9.4% 的股本回报率。假设包括每年 15% 的增长率衰减、从第 2 年开始将杠杆扩大到 4.0 倍未调整 EBITDA 的机会（大多数软件公司很容易维持）、保守的 25 倍 FCF 退出倍数和动态 WACC 范围为 9.3%随着资本结构的演变，第 10 年为 1% 至 7.7%。
其他假设包括 7% 的“公允价值”权益成本，我在所有模型中使用它来比较苹果与苹果。基于这些假设，以当前价格计算，股东的隐含回报率为年化约 9.4%。请注意，我认为图中概述的增长预测可能是保守的；
Datadog 的亮点包括公司管理稀释的严谨方法（每年仅增长约 3%，而 Elastic 最近一年增长约 7%），高销售效率（1.04 倍对 Elastic 0.60 倍）这实际上代表了软件公司的 ROIC 和严格的费用管理（营业利润率为 7%，而 Elastic 为 -4%）。很大一部分费用以非现金股票补偿的形式出现（因此两家公司的 FCF 均为正数），但 Datadog 的运营更为严格。此外，与 Elastic 相比，Datadog 在研发上的花费更多，而在 S&M 和 G&A 上的花费更少，这有望转化为更强大的未来产品管道。
投资论文：Datadog 在可观察性空间中处于最佳位置以达到“超规模”
解决方案/功能
Datadog 是类别领导者。在最近一个季度，它的季度账单同比增长 69%，高于快速增长行业的竞争对手。
采用“土地和扩展”模式的 APM 和日志管理公司比强大的专有解决方案取得了更大的成功，这些解决方案具有高昂的前期标价和复杂的进入壁垒（软件工程师实际上需要学习一种新的“伪语言”以使用这些工具，如 SUMO 和 SPLK）。
此外，像 Elastic 这样的公司可能会在他们的产品中提供更多的定制和灵活性，但 Datadog 持续的顶级表现表明大多数 IT 专业人士更喜欢更容易设置和与现有系统集成的东西，开箱即用。Datadog 在过去的一年中也变得越来越有利可图，
“土地和扩张”追加销售能力
我认为基于云的“登陆和扩展”网络安全和基础设施软件解决方案（包括 ESTC、CRWD、ZS、SNOW 等）是一场争取首先被客户采用的竞赛。如果用户不预先承诺一个大合同并不重要；重要的是最初的采用，因为一旦嵌入到组织中，这些解决方案显然可以自我推销。
10 年内的大赢家很可能是那些播下许多“种子”的公司，这些“种子”会尽可能早地成长为未来的大合同，因为撕掉一个涉及 IT 和/或企业安全的根深蒂固的软件解决方案是非常危险且难以做到的。下面来自 Datadog 最近的投资者演讲的幻灯片很好地总结了开放机会的规模以及追加销售运动在推动增量 ARR 方面的强大作用。
有趣的是，根据上图近似的总客户数量并按季度线性推断，Elastic 实际上以与 Datadog 增加客户相同或更快的速度增加订阅客户（净新客户）——Elastic 有 33% 和 40过去两个财政年度的订阅客户增长率分别为 %，而 Datadog 的增长率分别约为 33% 和 36%。
Elastic 也有大约 16,000 名客户，而 Datadog 有大约 17,000 名客户，因此根据该指标，它们的规模相似。然而，Datadog 的增长率超过 60%，而 Elastic 的增长率接近 40%。Datadog 表现出色的主要区别在于，随着时间的推移，可以从客户那里获取额外价值的追加销售活动。
定价模式
我相信 Datadog 的追加销售优势主要是其定价策略的结果。由于主要基于使用的定价模型，Datadog 只是几家经历巨大增长的软件公司之一。这与 Elastic 形成鲜明对比，Elastic 据称直到去年才在自我管理许可和订阅合同之间“没有偏好”，当时他们开始推动客户订阅 1-2 年的订阅。Dynatrace 还采用年度订阅模式，目前正在将与单个客户的多个订阅合同合并为与这些客户的包罗万象的单一合同。
订阅合同减少了软件公司收入的波动，增加了年销售额，并且非常适合云基础设施，这就是为什么它们在很大程度上超越了传统的“许可/维护”模式。然而，包括 Datadog、Snowflake 和大型公共云提供商在内的许多新公司正在证明，通过捕捉与潜在客户增长相称的价格上涨，基于使用的模型可以产生比订阅更多的收入。
这种策略似乎超过了许多订阅软件公司推动的传统 5-10% 的价格上涨，尤其是在使用量随时间激增的水平应用程序中。与直觉相反，许多客户甚至更喜欢基于使用情况的模型，因为它提供了更高的透明度并避免了大型年度合同谈判。
风险和缓解措施：市场价格和执行
购买市场上价格最高的股票的主要风险是支付过高。Datadog 与其他高速增长的、云原生的、经常性收入的软件公司一样，是有史以来最优质的企业之一，期望值极高。共识估计 Datadog 将在未来 5 年内增长约 4-5 倍，并且由于这些预测不可避免地波动，并且投资者看到增长故事的执行情况，该股票将经历巨大的波动。
投资者可以通过将投资组合合理分配给与其特定投资目标相关的投机性成长股，并在少数优质股票之间进行多元化投资，从而降低这些风险。如果投资者对下一个大型科技公司可能来自哪里诚实，基础设施和安全软件公司将提供令人信服的潜力。
在当今充满泡沫的市场中成功的软件投资取决于选择能够长期保持高速增长的公司。在我看来，为了识别“价值”而为增长较慢的公司支付较低的倍数通常风险更大，因为这些公司的质量通常较低，并且如果经济周期转向或主要产品出现收入下降的可能性更大用完了。
Zendesk ( ZEN ) 最近提供了一个很好的例子，说明当投资者意识到增长开始放缓时可能会发生多重重估。以 30 倍以上 ARR 交易的软件公司需要大幅扩展并转变为下一个 Microsoft ( MSFT )、Salesforce ( CRM ) 或 Adobe ( ADBE) 以帮助投资者摆脱当前的交易倍数。
如果增长放缓过早停滞，这些股票将重新估值下调。然而，我相信即使在今天的价格下，挑选明天的赢家仍然可以带来显着的上行空间。Datadog 似乎有能力加入该组织。
