百度「造车」火热！中金高看其股价至394美元

但近期在美股整体市场不佳，新能源车龙头特斯拉、蔚来股价调整的带动下，百度股价自高点回撤幅度超过20%，但对于「造车」新星百度来说，这是错杀吗？

从市场开始 Price in 「造车」之后，$百度(BIDU.US)$的股价扶摇直上，从去年12月初时的140美元附近最高涨至354美元，市场热情之高涨可见一斑。

但近期在美股整体市场不佳，新能源车龙头$特斯拉(TSLA.US)$、$蔚来(NIO.US)$股价调整的带动下，百度股价自高点回撤幅度超过20%，但对于「造车」新星百度来说，这是错杀吗？

近日，多家券商发布了百度的深度研究报告，其中中金给予394.31美元的目标价，华泰证券的目标价为357.1美元，中信的目标价为360美元。

智能汽车和自动驾驶的广阔前景对应着百度这一块业务的空间。

首先，智能汽车将是下一代的通用计算平台，软件体系迎来颠覆式的创新。

传统的汽车软件供应商和产品体系将无法满足智能化的升级诉求。随着 OEM 和消费者对智能化的需求愈发强烈，新型的智能化软件和云服务商呼之欲出。

整体而言，中金认为以百度为代表的人工智能科技公司，有望借助其领先的软件研发能力与云服务资源，在智能汽车时代系统级软件竞争中占据先机。

再来看自动驾驶，自动驾驶能力是智能汽车操作系统的核心组成模块，是智能汽车软件系统竞争的胜负手。自动驾驶系统的设计与研发直接关系到汽车的决策、控制系统的设计与优化，同时也是智能汽车的算力设计、动力设计的核心优化目标之一。

具体到百度来看，2017年百度发布 「Apollo(阿波罗)」计划，旨在建立一个全面的、开放的自动驾驶生态，推动国内自动驾驶技术的合作与落地。

而百度早在2013年便开始投入自动驾驶的研发，到 2015 年推出第一辆自动驾驶测试车辆。

百度自动驾驶是一个覆盖功能层和资源层、软件和算法的自动驾驶全栈式、软硬件解决方案。从整体布局来看，产品体系主要分为四个部分，即「智舱、智驾、智图、智云」。

Apollo 的自动驾驶打法聚焦在核心的云服务与自动驾驶软件层能力的打磨，其余的部分更多选择绑定、借用合作伙伴的专业能力，形成平台与生态的打法。

自动驾驶研发，是一个典型的人工智能研发工程体系，主要基于三大要素：1）算法，2）算力，和 3）数据，其中又以数据为核心竞争力所在。

而百度在数据积累上领先优势十分明显。以北京市政府的授权道路测试为例，百度在测试车辆牌照数量及测试里程等指标上都较为领先。

一言以蔽之，Apollo 具备领先行业的「自动驾驶数据—>自动驾驶能力训练」的系统性转化能力。

Apollo 作为国内自动驾驶的早期开拓者，其布局较其他竞争对手更为全面与广泛，来应对自动驾驶技术落地中碰到的系统性的挑战。中金整理的 Apollo 的生态布局如下：

具体来看，各个模块存在互相协同促进的配合：

► 路端信号和数据（6.智慧城市、2.高精地图）的有效补充，能够弥补早期车端自动驾驶技术的缺陷，加快实现在特定城市/路段的自动驾驶；

► 自建合资车厂（5.吉利合资车厂3），以及 Apollo 与其他 OEM 合作定制车辆，不仅能够帮助自动驾驶技术（1.ASD）的加速迭代，创造行业的标杆车型与产品样板，同时也能帮忙更低成本改装和量产 L4 车型（4.Robotaxi）；

► L3 自动驾驶业务（1.ASD）的规模化量产，有望大幅降低车载传感器、芯片的零部件成本，从而降低自动驾驶出行服务 Robotaxi 的每公里运营成本（4.Robotaxi）；

► 人机交互（3.车联网业务）的深度适配，则能提升人、车配合的用户体验。

汽车智能化业务

Apollo self-driving（ASD）业务对标特斯拉的 FSD 服务，即 L3 级别的自动驾驶。ASD 当前的产品构成主要分为 AVP（全自动泊车）、ANP（自动领航）两大旗舰产品。

目前 AVP 已经和广汽、威马、长城、比亚迪在内的诸多头部车厂完成签约并将在今年的量产车型完成上线。

预计在 2023 年前后有望看到 ANP 产品在多款量产车型的大规模装备和上线。据 2020 年 Apollo 广州生态大会披露的信息，公司预计在 5 年内完成超过 100 万套前装 ASD 产品量产装配（包含 ANP 与 AVP）。

Apollo 高精地图的制作流程与自动驾驶业务高度耦合，配合自动驾驶测试的快速迭代，目前百度高精地图业务的产品完备度与市场占有率均较为领先。

车机系统是车内的人机交互入口，长期来看，智能汽车不仅仅是出行工具，而是可以看做移动的第二生活空间。在人类的手和视觉逐步在自动驾驶过程中被解放后，车内的信息和服务入口有望被激活。B 端有望向 OEM 收取授权费及服务费，C 端有望实现广告与内容收费模式。

目前 Apollo 通过 CarLife 与 DuerOS（小度车载）两套产品切入车机信息娱乐操作系统市场，其中 DuerOS 主要定位前装的定制化联网车机系统，具备更高的产品壁垒与切换成本。

按照 IHS 最新披露的调研数据显示，2020 年小度车载的实际搭载量超过 110 万台新车，在市场上遥遥领先。

Apollo 智慧交通业务

智慧交通的本质是升级路端的基础设施，使其与车端形成车路协同，共同完成下一代的智慧交通体系建设。

在这一方面，海外科技巨头包括 Alphabet 旗下的 Sidewalk Labs5有过相关布局，福特汽车也在底特律安娜堡等地有相关的智慧交通的早期探索。Apollo 与广州黄埔区合作的智慧交通项目是当前国内较为领先的智慧交通示范模型。

智慧交通是中国无人驾驶（L3、L4+）规模化落地的核心变量之一。

在头部城市路端的传感器的布局，有望弥补 L3、L4 自动驾驶早期的技术不足，并加快在智慧交通覆盖区域内的规模化商业化落地的进程。

Apollo 是目前国内领先的智慧交通运营商，长期有望凭借在路段基础设施的领先布局建立差异化的行业竞争壁垒。

Robotaxi 业务（对应 L4+级别自动驾驶）

参照 Apollo 对整体无人驾驶业务的发展路线图方针「攀登珠峰，沿途下蛋」，高级别自动驾驶（L4+）业务的商业化落地即对标其中的「珠峰」，即长期发展目标，这些业务包括Robotaxi，Robobus 等客运出行平台业务，也包括 Apollo 孵化的 Deepway Robotruck 自动驾驶货运物流运营业务等等，而诸如汽车智能化、智慧交通等业务，就是「沿途下蛋」，一方面协助达成最终目标，一方面在过程中负责落地商业化。

其中，Robotaxi 业务是 Apollo 当前发展最为成熟的 L4 业务。商业化运营方面，目前已经在北京（亦庄、海淀）、长沙、沧州、广州（拟开通）等地试运营 Robotaxi 业务，试运营的车辆已经超过 200 台，较国内其他竞争对手较为领先。

百度吉利合资造车

2021 年 1 月 11 日，百度官宣将与吉利集团合资组建一家智能汽车公司，百度将以整车制造商的身份进军汽车行业，并同时宣布双方将基于吉利最新研发的浩瀚 SEA 架构打造百度的智能汽车平台。同时，百度宣布对合资公司持有多数股份并将主导公司的运营决策。

百度-吉利的合资造车车厂有望加快打破当前市场的「尴尬期」，即通过打造市场标杆智能汽车即智能化解决方案，加速百度 L3 自动驾驶产品的进入市场速度。

并且，通过自控的合资公司，Apollo 有望加速在硬件和整车平台上测试和迭代相关技术和产品，增强自身的产品化能力和交付能力。

分析了这么多，中金还给百度Apollo业务进行了估值，并且由于业务较为复杂，将其拆分为两部分，面向车厂的智能驾驶解决方案（主要涵盖 ASD、高精地图、车联网等几个核心模块），以及自动驾驶运营服务（Robotaxi）。

此外，这部分估值未包含：

1）智慧交通业务（主要计入百度智能云估值）

2）合资车厂估值

3）百度 AI 芯片公司估值

4）自动驾驶物流车队 Robotruck 运营相关估值。

Apollo 定位智能驾驶解决方案商，帮助汽车产业逐步完成转型，这其中存在较大规模的市场机遇，给予 Apollo 汽车智能化业务 2025 年20 倍 P/S 估值，对应 2,511 亿元估值。

按照 12%的预期回报收益率折现，Apollo 汽车智能化业务 2022 年估值为 1,787 亿元，折合 258 亿美元估值。

Robotaxi 的业务需要放在更长时间周期来进行评估。Apollo 有望在 2023 年左右投 放 3000-6000 辆 Robotaxi 供给，更加规模化的运营有望在 2025 年之后加速（汽车智能化趋势加速传感器、计算芯片供应链的成本下降）。

假设 2030 年左右 Apollo 实现 26 万辆左右的 Robotaxi 车队运营，Robotaxi 有望达到 483 亿元左右收入规模，给予Robotaxi 业务 4,827 亿元的估值，对应 2030 年 10 倍 P/S 估值。

按照 12%的预期回报收益率折现，Apollo 汽车智能化业务 2022 年估值约为 1,949 亿元，折合 281 亿美元估值。

同时，横向对比参考美国的头部自动驾驶企业 Waymo、Cruise 的估值水平均在 300 亿美元以上，对比数据、技术指标，可以作为 Apollo Robotaxi 的估值参考区间。

综合上述估值，结合对百度核心广告业务、百度智能云业务的估值假设，中金给予百度394 美元目标价，维持跑赢行业评级，并且认为Apollo 将成为公司未来重要成长引擎和估值切换的重要依据。

除了中金之外，华泰证券近日也调整了对百度的估值，具体的分析在此不细说，给出一张估值表共各位牛友参考。