虎牙的战略价值被低估

出品｜派财经原创

3月18日，虎牙公布了2024年第四季度及全年财报。财报显示，2024年全年，虎牙总收入为60.8亿元，其中，来自游戏相关服务、广告和其他业务的收入同比增长145.4%至13.3亿元。在非美国通用会计准则（Non-GAAP）下，全年归属于虎牙的净利润为2.7亿元，同比增长125.6%。全年经营活动现金流实现转正，净流入9430万元。

同时，虎牙再次宣布计划预期总派息金额不少于4亿美元，包括在2025年支付的总额约为3.4亿美元的现金股息，以及目前预期在2026年和2027年支付的现金股息，预期每年总额不少于3000万美元。另外，截至2024年12月底，虎牙已回购价值6360万美元的公司股票，且董事会已授权其至多1亿美元的回购计划期限延长至2026年3月31日。

在过去的3个交易日中，虎牙的股价产生了一些波动。据了解，虎牙在业绩发布后，自交易窗口启动已开始着手大力回购，展现出这家公司强力的信心和支撑。

就在周五晚，虎牙披露了其最新的回购进展。为体现公司信心，虎牙于2025年3月20日回购了价值约110万美元的ADS，当天回购的ADS数量接近规则10b-18规定的每日回购限额。

虎牙联席CEO兼CFO雷鹏表示：“近期的股票回购表明我们致力于提升股东价值，也反映出我们认为公司当前的市场估值并未准确反映公司的基本面和未来前景。我们始终坚定不移地致力于业务的长期发展和为股东创造可持续价值。

资本市场或许仅仅看到了业务数据层面，但是却忽略了一些更重要的东西。站在行业视角下，基于对虎牙未来发展的判断，虎牙的股价在现阶段是被严重低估的。

放眼整个电竞行业，虎牙的商业化野心不仅局限于自身业务结构转型，更是将目光投射到了未来。直面挑战，敏锐捕捉新机遇，以长期、可持续化商业发展为锚点。

最重要的，虎牙依然是腾讯游戏商业版图中最为重要的部分之一。

游戏分发、道具售卖、自办赛事

托起虎牙业务新三角

纵观当前虎牙的营收构成，已经逐步脱离对直播收入的单一依赖。2024年四季度，虎牙游戏相关服务、广告和其他收入同比增幅高达99.4%，放眼全年，这部分业务同比增长高达145.4%，占总收入的比例由上一年的7.8%提升至21.9%。

持续保持强劲增长势头的新业务线，有效抵消了直播收入持续受到宏观经济和行业环境的影响，已经生长成了虎牙的第二增长曲线。

2023年8月，虎牙董事长林松涛制定了“三年计划”，正式拉开虎牙商业形态转型的帷幕，近两年来，虎牙在商业生态上的多元化尝试不断丰富。

先来看游戏相关服务，经过对新老游戏运营的不断完善，当前虎牙已经成为部分游戏的重要分发渠道之一。比如，在《三角洲行动》上线后，虎牙积极推动平台主播参与直播和相关游戏推广活动。据了解，这款游戏通过虎牙分发渠道流水实现了快速增长，进一步与直播内容的融合，促成了良性运转闭环。以此为标杆，接下来，虎牙还计划与更多厂商进行游戏分发联运业务。

游戏内容运营侧，虎牙APP端的“商城”板块得到了持续优化，通过引入更丰富的道具品类，将热门道具与用户激励活动整合起来，进一步提升了流量利用效率。多重举措下，虎牙创新性的道具售卖板块也迎来了新的突破点，比如，今年1月在虎牙上线的《英雄联盟》道具小店的春节限定专场，带动起单月道具售卖GMV创下新高。

围绕游戏开展的附加服务业务持续蓬勃发展，平台用户付费意愿显著提升，四季度虎牙付费用户数实现了同比上涨。电商板块业务的持续发力，也为虎牙多元化商业形态提供了有力支撑，与主业务游戏直播形成协同效应，迸发出商业价值的含金量还在持续上升。

再来看广告业务，随着虎牙自办赛事的IP矩阵影响力持续提升，其IP商业价值的潜力得到了进一步释放。作为出品方，去年虎牙连续举办两届“虎牙英雄联盟传奇杯”，连续两届杯赛在全网曝光量已突破百亿大关，在微博、抖音热搜榜相关话题超过相关话200余次，也是专注于电竞内容的虎牙在内容制作和营销推广上的一次秀肌肉。据了解，第二届赛事在招商收入上同比实现了翻倍提升，成功吸引了知名饮品、车企和本地生活平台的赞助商支持。

综合来看，以游戏分发为代表的游戏运营业务、道具售卖为代表电商业务，以及颇有想象空间的自办赛事带来的广告业务，已经搭建起了虎牙的新业务三角，多元化、跨平台、破圈层的业务融合尝试，也为其商业化生态贡献了新的畅想。

深挖直播内容生态

打造自制赛事三重内容金字塔

回到虎牙的直播主业务上，虎牙在直播生态上的持续完善和打造也有目共睹。在直播行业遭受宏观大环境影响的大背景下，虎牙率先寻求创新突破，在直播内容生态侧踏出了一条新出路。

过去一年虎牙在内容生态策略上倾注了大量精力，以为用户带来优质、多元化内容为发心，以版权赛事、自制赛事为核心抓手，触达到了更为可观的用户规模。经估算，截至2024年底，虎牙内容生态触达到的用户数已经达到移动端用户量的两倍多。

对于专业电竞内容平台来说，热门游戏版权赛事的覆盖，彰显了平台在行业内的地位和实力。在赛事版权上深耕多年，虎牙的优势跃然纸上。2024年全年，虎牙累计覆盖约40款游戏的版权赛事。仅在第四季度，虎牙直播了超100项版权电竞赛事，包括“英雄联盟全球总决赛”和“德玛西亚杯”、“王者荣耀KPL年度总决赛”、“反恐精英2上海Major”及“BLAST全球总决赛”等重磅赛事。

对平台实力考验更大的自制赛事也是虎牙挑战的一大方向。去年虎牙在自制赛事上发力十分迅猛，光是四季度，虎牙就推出了超35档自制赛事及娱乐节目，包含了声量较大的“虎牙英雄联盟传奇杯S2”，“王者荣耀雷霆荣耀杯S2”，“无畏契约瓦力杯”等热门赛事。

在持续发力下，虎牙在自制赛事赛道上已经站稳了脚跟，无论是规模还是声量上都已经引领整个行业。据虎牙统计及估算，2024年虎牙已占据行业头部自制赛事市场份额的一半以上。其中，“虎牙英雄联盟传奇杯S2”已经成为行业标杆，该赛事在首届的基础上通过进一步优化组队规则、赛程安排与玩法设计，并引入国际化选手的参与，大幅提升了观赏性与娱乐性。在虎牙平台上，“传奇杯”赛事的受欢迎程度可见一斑，甚至接近超越了一些头部版权电竞赛事。连续两届赛事的成功举办，已经将“传奇杯”IP的商业价值托举至新高度。

值得一提的是，在传奇杯之外，虎牙还打造了更多融合竞技与娱乐元素的综合性比赛，不断打破用户圈层，构筑起了职业性、综合性、下沉城市赛事的三重电竞内容生态金字塔。比如虎牙举办的“项王杯”暨2024江苏省虎牙乡村运动会，就在当地社群中获得了广泛好评和关注。2025年，虎牙还将推出“传奇杯S3”、《DOTA2》和《无畏契约》等多则头部赛事，持续扩充优质IP矩阵。

左手版权赛事、右手自制赛事，手握两大王牌的虎牙，已经在主播、社区和赛事直播周期运营上找到了协同之道。通过缩短两大赛事内容直播间隔期，以保证平台用户的高黏性。比如，《英雄联盟》和《王者荣耀》两大赛事与虎牙自制赛事的间隔期就从2023年的超过一个月，大幅缩短至2024年的两周甚至以下。邀请更多头部主播参与进来，深度连接社区用户，进一步扩大内容影响力。

值得一提的是，鉴于大型电竞赛事安排及其成本摊销具有季节性特征，在过往几年虎牙的四季度毛利率都有所承压。而在2024年四季度，通过对赛事和主播成本的进一步优化，虎牙毛利率同比增长到了11.4%，提升了10个百分点，此外，其总运营费用也同比下降了23.8%，并实现了Non-GAAP下扭亏为盈。虎牙稳步上扬的业绩对于整个游戏行业都是一次积极的信号。

在腾讯的游戏生态领域

虎牙是战略要地

中国游戏产业经过二十余年发展，已形成规模超3000亿元的市场，而腾讯作为行业领导者始终占据核心地位。

但是，腾讯在游戏领域也并非没有对手。

过去10年，腾讯通过全产业链布局构建起难以撼动的竞争壁垒，也正在遭遇蚕食。特别是在游戏分发这个重要环节，虎牙直播作为游戏领域的战略资产，过去、现在和未来，都在这个庞大生态中发挥着独特价值。

随着腾讯系管理层对虎牙的全面经营决策掌管，现如今的虎牙发展走向已经与腾讯形成了战略协同，双方在游戏直播业务上进一步进行了融合。

在腾讯游戏生态的滋养下，虎牙的游戏相关服务、广告和其他业务板块将加速成长，巩固行业领先地位，而对于腾讯来说，虎牙的加入也是在游戏分发领域构建起了一道护城河。

紧跟着虎牙，腾讯也在近日发布了最新财报，游戏业务成为重要增长引擎。整个2024年，腾讯的国内游戏和海外游戏收入分别增长了10%和9%，增速之迅猛超过了腾讯集团整体业务增长。这无疑是腾讯游戏战略的又一次重大胜利，作为行业领路人，腾讯游戏为中国游戏行业提供了成长的范本。

聚焦到商业化战略上，当其它公司忙着研究游戏，腾讯已经开始解决生态问题。去年，腾讯积极促成了与字节跳动等其他互联网巨头的生态互通合作，这是只有腾讯能够执行的战略。同期，虎牙也开启了多平台合作的打法，推出“虎亿计划”，试图将虎牙打造为主播供给平台，这一战略与腾讯重新“连接一切”的游戏生态需求进一步达成一致。

腾讯对于游戏的运营能力有目共睹，王者荣耀、和平精英、金铲铲、火影、LOLM 等新老手游长盛不衰，2024年腾讯的长青游戏组合，从2023年的12款又增加到了14款。

在业绩会上，腾讯高管定义长青游戏是指“季度平均日活移动端达到500万或PC端达到200万，同时年总收入超过40亿元人民币的游戏”，包含旗舰长青、一般长青和潜力长青。

而腾讯游戏在去年新增两款长青游戏为《地下城手游》和《三角洲行动》，其中虎牙作为《三角洲行动》的重要分发渠道，为其推广和增长出了不少力。

纵观过去一年，腾讯游戏业务的自研、代理和投资三大业务线，都是长线运营的服务型游戏。腾讯长青游戏数量的增长，本质也是围绕长青游戏战略的高质量增长。

在虎牙财报电话会上，虎牙联席CEO兼高级副总裁黄俊洪也提到了虎牙2025年的目标，继续务实应对市场环境的变化，把握市场机遇，推动公司业务的长期、可持续发展。

锚定长期主义的虎牙，在新战略下重点发力游戏分发、游戏道具销售和游戏广告等游戏相关服务，为腾讯长青游戏在高质量增长进程中添了一把火。

可以预见的是，未来随着游戏赛事内容的持续丰富、内容运营的不断创新，与腾讯游戏生态的渗透融合下，虎牙在直播主业务以及新业务三角上的竞争力将进一步提升，整个营收构成也将逐步健康化、立体化。站在行业视角下，基于对虎牙未来发展的判断，虎牙的股价在现阶段是被严重低估的。