（报告出品方/作者：招商证券，丁浙川，李秀敏）
一、咖啡行业分析
1、品类发展：千年全球已功成，百年中国正当红
千年底蕴，在现代走向繁荣，成为世界三大饮料之一。咖啡最早的起源可以追溯到公元 6 世纪：牧羊人卡迪在埃塞 俄比亚南部 Kaffa 地区发现咖啡，此后以提神等药用价值为人所知；公元 6-19 世纪，咖啡逐渐在世界范围内传播， 开始成为饮品并赋予社交属性，1530年世界上第一家咖啡屋在大马士革诞生，1650年欧洲第一家咖啡馆在英国牛津 大学建立，成为“公开的思想交流地”，带来明显的社交属性；进入 20 世纪，伴随着咖啡机等技术的诞生与应用， 雀巢、星巴克等企业开始咖啡的规模化生产与扩张之路，促进咖啡在全球范围内流行起来，成为与茶、可可齐名的 世界三大饮料之一。
全球咖啡行业整体保持稳定增长态势，2019年行业收入规模超 4000 亿美元，空间广阔。据 Statista 数据，全球咖啡行业收入由 2012 年 2803 亿美元增长至 2019 年 4310 亿美元，2012-2019 年 CAGR 为 6.2%，2020 年受新冠疫 情影响，预计有所下降。伴随着咖啡在世界范围内接受度的不断提高，新的消费产品/消费场景/消费方式不断裂变， 全产业链的深度联动，行业有望持续保持增长，未来空间广阔。
国内来看：作为一种舶来品，中国市场虽起步较晚，但阔步向前，已成全球增量市场的重要一极。咖啡在 200 余年 的中国进程中，历经以下几个阶段：
（1）速溶咖啡的启蒙。1863 年丹麦人在中国开立第一家咖啡馆，在此后的百余年咖啡在中国的发展都是“星星点 点”，直到 1990s，以雀巢为代表的速溶咖啡品牌进入中国，开启了中国速溶咖啡是时代； （2）台式咖啡盛极一时。1997 年，以雕刻时光、上岛咖啡为代表的台式现磨咖啡馆出现在中国，风光一时； （3）现磨咖啡时代。1999 年现磨咖啡巨头星巴克进入中国，开始在国内的“野蛮生长”，2006 年 COSTA 进入中 国，2012 年韩系咖啡品牌进入中国，中国现磨咖啡市场迅速发展； （4）多元化的现代咖啡时代。2017 年新零售咖啡品牌瑞幸咖啡成立，2018 年以 Arabica%为代表的精品咖啡进入 中国，中国咖啡市场形成“即饮咖啡+速溶咖啡+现磨咖啡、线上+线下”的多元化发展格局。
2、行业属性：较高盈利、高成长、高需求粘性、高集中度
饮料按乙醇含量可分为酒精饮料和非酒精饮料两大类。酒精饮料指乙醇含量(质量分数)超过 0.5%的饮品；非酒精饮料，又称软饮料，根据国家标准《饮料通则》的定义，指经过定量包装的，供直接饮用或按一定比例用水冲调或冲 泡饮用的，乙醇含量(质量分数)不超过 0.5%的制品，具体包含茶、蛋白饮料、功能饮料、碳酸饮料、果汁、咖啡、 瓶装水等品类。
咖啡作为软饮料的一细分品类，具备饮料行业高盈利的特征，同时，与其他软饮料相比，还兼具高成长、高需求粘 性、高集中度-易诞生大市值公司的行业属性。 咖啡品牌多集中于产业链下游—咖啡流通环节，具有较高盈利属性。咖啡产业链可以划分为上游种植、中游深加工 和下游流通三个环节，其中上游利润空间有限，中下咖农无议价权；中游较为分散，改造空间有限；下游流通环节 包括零售和批发，需求量大，集中度较高，价值贡献占整个产业链的 93%。以星巴克为代表的连锁咖啡品牌处于产 业链高利润的下游环节，叠加品牌溢价，具有较强的议价能力。同时，咖啡品牌不断深度参与全产业链，打造一体化供应链体系夯实高盈利模型。以星巴克为例，其 2019 年毛利率达到 67.8%，明显高于其他品类软饮料，净利率 也处于行业中位。
咖啡行业具有高成长属性，领先于其他所有软饮品类。据灼识咨询和国际货币基金组织数据，咖啡市场 2015-2020 年 CAGR 为 13.8%，位列软饮行业 top1，预计 2020-2025 年 CAGR 为 17.2%，增速更大幅度领先其他软饮赛道， 反映出咖啡行业发展的超高景气度，咖啡企业有望享受行业成长的红利。
咖啡兼具功能性、成瘾性与社交属性，决定其高需求粘性。咖啡因是从茶叶、咖啡果中提炼出来的一种生物碱，适度使用能有效祛除疲劳、兴奋神经，临床上用于治疗神经衰弱和昏迷复苏，同时其具有一定的成瘾性，因而在饮品中得到了广泛的应用。咖啡与其软饮相比，尤其是现磨咖啡，具有更高的咖啡因含量，故具有更持续的提神功能和 更强的成瘾性，此外以星巴克、COSTA 为代表的传统咖啡连锁品牌打造“第三空间”，能够满足消费者的商务社交 需求，具有稀缺性，几种属性形成合力最终决定了咖啡行业的高需求粘性。
咖啡行业具有较高的集中度，决定了龙头企业优势明显，高端市场格局较好，有望诞生大市值公司。国内咖啡市场 的历史 CR5 始终维持在 70%以上高位，相较之下，传统软饮料格局较为分散，竞争较为激烈。据 Euromonitor 数据 显示，2020 年咖啡行业 CR5 为 71%，高于果汁/CR5 为 32%、乳饮料/CR5 为 38%、茶饮料/CR5 为 63%等其他品 类软饮。
3、市场空间：高增长+持续渗透，未来规模有望倍增，现磨咖啡或成消费主流贡献主要势能
中国市场虽起步较晚，但阔步向前，市场规模从 0 增至 815 亿元，爆发正当时。中国咖啡市场发展比照海外虽进程 短暂，但近些年却加速发展，中国咖啡消费总杯数从 2013 年的 44 亿杯/人 均 3.2 杯增长到 2020 年的 112 亿杯/人均 8.8 杯，市场规模从 2015 年的 467 亿元增长至 2020 年的 815 亿元， 2015-2020 年 CAGR 为 12%。
对标已发展成熟的海外国家或地区的平均水平，中国咖啡市场的渗透率仍然很低，人均咖啡消费量提升空间巨大。 2020 年中国人均咖啡消费量为 9 杯/年人均渗透率，随着消费升级以及咖啡门店的迅速下沉化扩张，预计 2023 年将 达到 10.8/杯，与海外发达国家相比我国咖啡人均渗透率仍具有较大差距。但从一二线水平来看我国咖啡人均消费量， 2020 年一、二线城市人均年咖啡消费量分别达 326 杯、261 杯，接近日、美、韩等成熟咖啡市场消费水平，长期来 看咖啡行业在下沉市场仍拥有广阔增长空间。
伴随着咖啡文化不断普及、互联网用户不断下沉、城镇居民收入不断增长、小镇青年“脱域”，咖啡市场下沉趋势 明显，市场渗透率有望持续提升，为行业增长贡献增量。据 Mob 研究院数据，2020 年我国移动网民进一步下沉， 三线及其以下城市移动网民占达到 59.2%，且用户规模维持在 7 亿量级，互联网有效地缩小不同级别城市信息差， 小镇青年们也开始“脱域”，追求比肩一二线都市人群的现代生活方式，更加注重对生活的方式的选择和营造式消费，这些变化均有利于咖啡在下沉市场扩容。
咖啡市场下沉趋势明显，疫情恢复初期下沉市场订单量首先回暖，表现出旺盛的咖啡需求。据 CBNdate 数据显示， 近年，线上购买咖啡的人群中有近五成来自二线城市，来自三四线及以下城市的消费者也占据了近四成，远高于一 线城市，同时，咖啡新用户在下沉市场的增长比例也高于一二线城市。2020 年疫情恢复初期，下沉市场订单量首先 回暖，展现出强劲的咖啡需求，三至五线城市 3 月订单量环比均增长 100%+，4 月单量已恢复至疫情前的 65%。
速溶咖啡、即饮咖啡和现磨咖啡为我国咖啡三大消费品类，现磨咖啡占比逐年提升。以雀巢为代表的速溶咖啡是最 先打开中国咖啡市场入口的品类，早年，速溶咖啡在中国咖啡市场中都占据着主导地位，但是近年来速溶咖啡市场 增长趋缓，现磨咖啡市场在星巴克、连咖啡、瑞幸等连锁咖啡品牌的推动下强势增长，市场规模从 2015 年的 298 亿元，增长至 2020 年的 588 亿元，2015-2020 年 CAGR 为 15%，现磨咖啡占市场的比例也逐年提升至 72%。
从全球咖啡市场消费结构来看，现磨咖啡占据 60%-80%，中国现磨咖啡市场仍有一定空间，对照美国、日本市场 的衍演变程，可以预见中国咖啡市场逐渐从速溶咖啡市场和即饮咖啡市场转变为现磨咖啡市场。在咖啡品类的选择 上，口味、香味都更好的现磨咖啡更符合消费升级的趋势，从差异的数量和饮用偏好上看，现磨咖啡都具有成长空 间。
4、现磨咖啡竞争格局：连锁品牌百花齐放，星巴克龙头地位稳固
2020 年全国共有近 11 万家咖啡馆，主要位于二线及以上城市，整体连锁率较低，随着头部品牌的进一步渗透，现 磨咖啡馆的连锁化率有望提高。据德勤中国数据，截至 2020 年底，中国共有 10.8 万家咖啡馆，位于二线及以上城 市的咖啡馆数量占 75%。根据头部品牌未来的扩张计划以及疫情和其他竞争格局变化等综合影响，未来国内咖啡馆 数量增速将相对平缓。从连锁化率来看，2020 年中国咖啡馆连锁率仅为 13%，独立咖啡馆占据绝对多数，随着头部 品牌的持续渗透以及消费者自身对咖啡产品的要求提升，未来连锁率将得到提升。
当前，中国现磨咖啡市场处于“百花齐放”状态，头部品牌以综合型产品价值和多场景适用的大型连锁品牌为主， 注重对“第三空间”的打造；但随着瑞幸等互联网咖啡模式的兴起，主打“快咖啡”场景的高性价比咖啡品牌凭借 “中档品质，低档价格”正在迅速抢占市场份额。小型精品连锁咖啡品牌追求极致的产品品质，也正受到新生代消 费者的热捧。多元化的咖啡消费需求使得不同类型的咖啡门店形成差异化的竞争格局。
星巴克市占率和门店数量优势明显，龙头地位已相对稳固，瑞幸咖啡通过互联网运营，主打极致性价比，借力资本在全国跑马圈地业已迈入第一阵营。截至 2021 年 7 月，星巴克中国近 6000 家门店占据行业第一，新锐势力瑞幸咖 啡自 2017 年成立以来“野蛮生长”，现有全国门店 5034 家占据第二，门店数量直追星巴克，两者稳居中国现磨咖 啡市场第一军团。太平洋咖啡、Costa、上岛咖啡等传统综合性连锁品牌通过多年的深耕运作也占有一席之地， Peet’s Coffee、%Arabica 等精品咖啡连锁品牌追求极致品质，慢咖啡场景下门口数量仍然有限竞争力有待提升。
横向对比主要咖啡连锁品牌在各线城市门店数量，星巴克和瑞幸咖啡因其门店总量的绝对优势，在各线城市中都保 持大幅领先，市占率远高于其他品牌，其中在新一线和二线城市，瑞幸门店数量多于星巴克，在一定程度上可以反 映出瑞幸咖啡对于该线级城市的重视。纵向对比各家咖啡连锁品牌在各线城市门店占比，可以看出咖啡连锁品牌门 店主要布局于高线城市，以瑞幸咖啡、挪瓦咖啡为代表的国产咖啡品牌将新一线城市作为重镇，逐渐向二线、三线 城市渗透。对于主打性价比是国产现磨咖啡品牌而言，向二三线城市下沉将是未来发展的趋势。
5、商业模式：头部品牌坚持直营保品控，其他品牌开放加盟强调轻资产运营
直营/加盟各有千秋，中国现磨咖啡品牌“双箭头”星巴克与瑞幸咖啡以直营方式强调品控，其他连锁品牌多以加盟 模式为主，注重轻资产运营和快速扩张。咖啡店的经营方式与市场不同特点、企业发展定位相关，目前星巴克和瑞 幸咖啡在中国均以全直营方式展店，以太平洋咖啡、Costa 为代表的传统连锁品牌以及挪瓦咖啡为代表的新势力连 锁品牌以加盟为主，通过轻资产改造，助推门店拓张发展。
直营模式注重品牌效益，盈利的长期增长受价值链驱动，企业致力于在既定成本下为客户创造更多价值。星巴克、 瑞幸咖啡通过打造强品牌力，在单店竞争激烈的情况下仍能够在客流量、客单价、产业链议价能力等方面对其他品 牌降维打击，未来行业玩家虽多，但是头部品牌的门店并不会因为其他品牌开店造成竞争加剧而带来单店模型的恶 化，始终保有核心竞争力。
加盟模式通过打磨供应链、丰富产品体系，提升加盟商盈利水平，品牌自身能够以轻资产运营，实现快速开店构筑 护城河。挪瓦咖啡、上岛咖啡、Costa 等连锁品牌通过开放加盟模式，将门店人力、租金等成本转接给店主，通过 轻资产改造企业致力于在大体量店面的运营中实现成本最小化。加盟模式注重规模效应，盈利的长期增长受供应链 驱动。
6、发展趋势：“第三空间”型“慢咖啡”渐弱化，“take away”型“快咖啡”成趋势
“慢咖啡”与“快咖啡”不是“非你即我”的命题，各自侧重不同的消费场景和消费人群，但随着城市生活节奏的 加快以及咖啡外卖 O2O 模式的兴起，“快咖啡”或将成为主流发展趋势。星巴克等“慢咖啡”品牌强调“第三空 间”，消费群体主要为商务、办公、休闲人士，更多的满足用户的社交需求；而瑞幸等“快咖啡”强调“性价比”， 消费群体主要为白领、学生等，更多的满足用户的功能性需求。但受城市生活节奏的加快、咖啡互联网贩卖模式的 兴起，“快咖啡”场景消费占比逐渐提升，人均“快咖啡”场景消费的现磨咖啡杯数已经占所有现磨咖啡摄入的 70%。
现磨咖啡连锁品牌纷纷发力“快咖啡”消费场景，多以“咖啡+外卖”形式切入，全家、罗森等便利店也相继推出 咖啡品牌，拓展“快咖啡”下的便利店咖啡新场景。随着互联网零售模式的兴起，以瑞幸、星巴克为代表的现磨咖 啡连锁品牌抑或战略聚焦于“快咖啡”场景抑或开辟“快咖啡”场景，谋求新的增长点。
促进“快咖啡”成为现磨咖啡发展趋势因子 1：生活节奏的加快。随着当代年轻人生活压力的逐渐加剧，相应的生 活节奏也出现明显加快，80 后、90 后群体的生活方式也发生改变，人们把更多的时间花在了工作和通勤中，据尼尔 森研究，90 后群体每天可自由支配时间仅为 4 小时，远小于 50/60 后群体，略小于 70/80 后群体。在这一趋势下， 具有快捷、便利性质的“快咖啡”将受到追捧。
促进“快咖啡”成为现磨咖啡发展趋势因子 2：国民对高性价比咖啡的需求突出。目前中国咖啡消费者主要以年龄 在 20-40 岁间的城市白领、学生为主，据极光调研显示，这一群体对于咖啡价格的敏感度比较高，单杯咖啡价格的 接受区间多集中于 16-25 元，主要原因系这部分年龄群体分别处于学业以及事业发展的高峰期，对于咖啡的需求量 相对较高，因而在选择咖啡时更看重咖啡的性价比，而“快咖啡”无疑是最好的选择 。
促进“快咖啡”成为现磨咖啡发展趋势因子 3：“快咖啡”单店盈利模型优越，采用小店运营+take away 模式，优 质的品牌可通过极致的性价比和优质的产品，短期内即能实现盈利，回收期短。“快咖啡”场景多以互联网模式运营，订单以外卖快取形成构成，不需咖啡门店提供空间和氛围，5-10 ㎡的小店足以支撑其提供现磨咖啡服务，能够 有效降低其租金成本，实现门店快速复制拓张，短期内实现盈利并收回投资额。“慢咖啡”场景需要大面积的门店 作为支持，在租金和人员薪酬上成本更高，且需要一定时间来达到稳定客流，因此短期内无法快速盈利，投资回报 周期更久。
促进“快咖啡”成为现磨咖啡发展趋势因子 4：疫情促使消费习惯的改变，take away 成为主流咖啡购买方式。新 冠疫情在一定程度上促使了人们消费习惯的改变，无接触、安全便捷的咖啡购买方式或将成为社会主流，据极光调 研数据显示，分别有 65.6%和 19.9%的消费者表示在疫情结束之后倾向于通过自提和外卖的方式来购买咖啡，仅有 14.5%的消费者愿意在咖啡厅内饮用咖啡。（报告来源：未来智库）
二、重点企业分析——星巴克：连锁咖啡龙头，规模效应优势凸显
1、经营历史复盘：注重品牌及文化塑造，业绩表现亮眼
（1）发展历程：打造优质品牌，高速扩张锁定国际咖啡龙头地位
第一阶段（1981-1996）：打造“高品质咖啡豆”+“第三空间”社交新商业模式，快速打开美国市场。星巴克品牌 成立于 1971 年，当时美国现磨咖啡市场由于发展时间较早，扩容空间较小，消费者已经具备长期饮用现磨咖啡的习 惯，美国消费者饮用现磨咖啡的比例高达 87%，市场因发展成熟而导致增长速度较为缓慢，现磨咖啡的消费理念仍 未兴起。
早于 1982 年，星巴克的灵魂人物便将奶咖、意式咖啡机以及咖啡馆引入咖啡，并通过基于“第三空间”建立的一套完整的商业体系，使得咖啡不再局限于具有提神醒脑功能的饮料而是一种社交媒介，获得消费者群体的一 致追捧，，随后公司以直营的模式在美国加速扩张，并在 1992 年成功于纽交所上市。1992-1996 年间，星巴克在北 美进行迅速扩张，每年维持近百余家开店，为品牌早期积累良好口碑并逐步形成规模效应，1995 年星巴克推出经典 人气产品“星冰乐”获得消费者的一致好评，至 1996 年星巴克拥有门店数量 1065 家。
第二阶段（1996-2008）：国际化进程加快，全球扩张驱动收入高增，战略收购多家公司丰富业务版图。早年美国 本土市场始终是拉动星巴克营收增的主要市场，随着 1992 年星巴克于纽交所上市，募集资金充裕的星巴克从 1996 年开启全球化扩张战略。1996 年星巴克于日本东京开设第一家分店，随后逐渐进入亚洲市场以及欧洲市场，1997 年星巴克入住菲律宾，1998 年进军澳大利亚、苏格兰、瑞士、威尔士等城市。至 1999 年星巴克正式进入中国，并 于北京开设第一家中国星巴克门店。自 2000 年之后，星巴克逐渐进入德国，法国，西班牙等欧洲国家。舒尔茨随后 将海外扩张的重点放在中国、印度等市场空间较大的国家，同时退出经营不善，持续亏损的市场，使得 2004 年之后 星巴克国际市场营收占比稳步上升。
战略收购多家公司，产品版图日趋完善。自 2003 年起星巴克先后收购了涉及包装和现煮咖啡、瓶装水、咖啡设备、 果汁制造、连锁面包等多项业务的相关公司，公司业务版图日益完善，市场份额逐年扩大。2003 年公司收购了平价 咖啡品牌 Seattle’s Best Coffee 和高端咖啡品牌 Torrefazione Italia coffee 以抵御其他品牌于平价咖啡领域的进攻 并丰富公司的咖啡豆品类。
2005 年公司收购公益瓶装水品牌 Ethos Water，将公司部分销售瓶装水获得的营业收入 捐赠给世界上的缺水地区，为星巴克在品牌方面赢得了较好的国际声誉。2008 年，星巴克收购西雅图的咖啡设备制 造商“The Coffee Equipment Company”并引进其“Clover”现煮系统。2011 公司收购果汁制造商 Evolution Fresh 以拓展新果汁口味产品，部分 Evolution Fresh 的果汁被广泛运用于星冰乐冰沙等相关产品中获得大量好评。 2012 年公司收购连锁面店 La Boulange，进一步推出面包及甜点相关产品，产品矩阵得到进一步丰富。
全球化高速扩张加剧星巴克经营风险，多重负面因素造就经营困境。2000 年-2008 年，公司全球化高速扩张战略在 为企业带来营收高速增长的同时，也为星巴克的经营埋下了深层次的隐患。一方面，公司全球化高速扩张导致忽略 核心产品及店内体验，店内服务水平和经营效率明显下降，加盟店管理较为松散和产品创新速度变慢，全球化的高 速扩张对供应链以及员工培育体系造成了较大的压力；另一方面，国内受高速拓店带来的加密分流、经济危机引起 消费下行以及美国国内平价咖啡等品牌高速成长使得竞争加剧等负面因素影响，星巴克经营逐渐恶化。2008 年星巴 克同店增长下滑明显，利润首次出现负增长，净利润同比下降 53%，全球同店销售首次为负，公司面临严重的经营 危机。
第三阶段（2008-）：战略性调整经营策略，回归品牌核心，盈利能力改善，龙头地位稳固。为改善公司所遭遇的经 营困境，星巴克管理层采用了大量的方式对品牌战略进行了大规模的调整，主要涉及以下三个层面：
门店层面，为应对先前盲目扩张对来的业绩下滑以及加密分流等问题，公司管理层在国内关闭了大量盈利水平较差 的门店，并对新门店的开拓采用了更为严格把控方案，并加速海外市场高增长市场的布局； 服务方面，星巴克回归“以人为本”的经营理念，重新加强对员工的培训工作，关闭全美门店 3 小时以对店员重新 进行岗位培训以提高服务水平；为提高产品质量，星巴克推出了多款新型口味的产品以应对激烈的同业竞争，引进 新型咖啡机提高标准化程度，并在全球范围内改善供应链管理体系，仅于 2009 年-2016 年间在世界多地加速搭建了 7 个咖啡豆种植中心，有效地确保了高品质咖啡豆的供应。
经营层面，星巴克采用数字化运营有效提高门店运营效率。为提高用户粘性并促进客流量提升，星巴克管理层对会 员体系进行改革并提供了一系列的会员优惠政策，并建立了 My Starbucks idea 网站以收集顾客对品牌的相关意见及 看法；2009 年公司率先推出星巴克手机 app 并推出了移动支付体系，进一步提高门店的运营效率并优化客户的消费 体验；此外公司还在推特、脸书等多个互联网社交媒体上加大对品牌的线上营销，深化与客户间的交流，使得星巴 克品牌印象得以深入人心。 受益于星巴克管理层优秀的战略调整，2010 年后星巴克整体经营业绩开始迅速好转，2010-2019 年间，公司净利润 年复合增长率高达 14.2%，净利润长期保持稳定增长趋势，公司盈利能力大幅度改善。
（2）美国区同店情况：门店数量趋于饱和，竞争压力上升
1992-2008 年，快速扩张阶段，加快连锁布局。星巴克以每年平均超过 1400 家店的速度在美国扩张。这种侵略性 地覆盖扩张的策略，有助于降低运输和管理成本；同时缓解排队，将顾客流分散到邻近的其他店。另外，这也有效 挤压竞争对手，如果星巴克不在该店址开店，竞争对手就会占据店址。 2008-2011 年，调整阶段，放慢开店速度。此时由于爆发了金融危机、美国经济不景气之外，激进的扩张更是让星 巴克业绩雪上加霜，影响了星巴克未来至少 3 年的业绩：星巴克美国同店销售在 2009-2011 年连续两年下降，分别 为 -5%和 -6%。它也连续三年在减少美国店铺。
2011-至今，稳步扩张阶段，门店数量逐渐饱和。星巴克开始注重开店质量，更多关注于产品创新及客户体验。在美 国的门店数超过 1.3 万家之后，单店交易量连续 11 个季度里同比持平或减少，同店销售额也只有靠提价才取得微量 增长。这从一定程度上说明它的门店数量逐步饱和。
美国区域门店密集，竞争压力较大。当门店增长而消费需求没有“被创造”出来时，会出现同店销售额停滞或增长 缓慢，消费者会被分散到不同门店。据投资银行 BMO 的分析师 Andrew Strelzik 测算发现，每家美国星巴克门店在 半径一英里空间内，至少面对 3.6 家同行的竞争。全美 62%的星巴克门店和另一家门店相距不到一英里，而 2014 年时这一数字仅为 58.6%。
从竞争格局上看，目前星巴克在美国现磨咖啡市场龙头地位稳固。2019 年星巴克在美咖啡 店数量为 14875 间/市场份额 39.91%，占据市场份额最多，同一行业的 Dunkin、JAB 市场份额分别为 25.67%， 12.71%，星巴克在美国现磨咖啡市场处于领先地位。
2、经营情况：加密与扩张并行，同店稳步增长，多元业务拓展
（1）经营策略：直营模式+优质产品+第三空间，注重打造消费场景与空间
作为中国咖啡行业的领军者，自 1999 年进入中国市场起，得益于其优秀的直营模式+优质产品+第三空间，注重打 造消费场景和消费空间的经营策略，星巴克在短短二十年内于中国区实现了门店的飞速扩张。从经营方式上看， 1999-2002 年刚进入中国的星巴克采用授权经营模式，其收入主要来源于品牌授权与广告费，2003 年开始星巴克陆 续收回股权，直到 2017 年完全收回，至今一直保持直营。
“第三空间”使得门店呈现出更大的面积和更精心的装修， 此外，搭配烘焙、餐食等产品填补消费者更长的驻足时间。其盈利模式类似连锁餐饮品牌，通过高客单高毛利覆盖 各项成本，实现单店的高盈利，并通过复制门店实现收入利润增长。截至 2020 年底，星巴克实现营收 235.18 亿美 元，在全球 83 个国家拥有 32660 家门店，其中中国门店数量为 4704 家，占全球门店数量的 15%，中国区也是星巴克全球第二大的收入来源区域。
（2）门店分布：深耕高线城市，把握商务区域，实现高质量扩张
坚持中高端现磨咖啡定位，深耕一二线城市推动门店数量高速增长。近年来星巴克中国始终坚持输出高质量的现磨 咖啡产品，打造营造宽松舒适的“第三空间”为消费者提供良好的咖啡消费体验，公司精准的品牌定位和极佳的企 业形象使得星巴克的入驻能够带动社区周边商业发展，在人均消费能力较强的高线城市表现出较强的生命力。截至 2021Q4，星巴克在中国的门店数已达 5556 家，同比增长 4.7%。
一二线城市加密提高区域影响力，布局购物场所、办公区、住宅三大主战场。对于餐饮品牌来说，区域内密集开店的策略能够覆盖到更多客户，有助于公司提高客户认可度，打造品牌印象；同时大城市品牌和口碑的形成能够对周 边城市产生辐射作用，提高区域影响力。从城市分布上看，星巴克一线、新一线、二线城市等大城市布局最为广泛， 门店数占比分别为 33.3%、34.7%、18.6%；从区域分布上看，星巴克门店目前主要分布于核心商圈、商务区、高 端住宅区及交通枢纽，其中购物场所、办公场所以及住宅区域是星巴克于城市内的主战场，门店占比分别为 27.9%/27.5%/23.7%。
作为中高端现磨咖啡的代表品牌，星巴克的消费者定位追求品味、时尚的中高收入人群，年轻群体和上班族是星巴 克消费的主力军。从年龄结构上看，星巴克的消费者中 18-34 岁年龄段的客户高达占比为 69%，其中 25-34 岁的年 轻群体占比过半，是星巴克消费的中流砥柱。从职业上看，星巴克的消费者近六成为上班族，部分为在读学生，其 中月薪 20K 以上的用户占比最大，可见星巴克的客户通常具有较强的消费能力，也是星巴克在门店上选择布局高线 城市、深耕商务区域的核心原因。
（3）开业逻辑：中心城区持续加密，副城区向外扩张
加密战略稳步推进，高线城市门店获进一步拓展。据极海统计，截至 2021 年 6 月，星巴克高线城市（包括一线、 新一线及二线城市）门店存量高达 88.1%。同时星巴克具有较强的聚客能力，据赢在选址统计，有星巴克开店的商 圈日均客流高达 204.72 万人，比无星巴克商圈的 91.86 万人约高出两倍以上。此外，在星巴克门店密集的行政区中， 2020 年的门店数量均在增加，加密型门店占比提升。
“中心向外围”扩散，新增门店多集中在新城市副中心和旅游景点。以咸阳市为例，2019 年 11 月，星巴克咸阳袁 家村店正式开业，这也是星巴克在中国乡村的第一个据点。“第三空间”融入关中民居特色的古建院落中，展现出 独特魅力的同时，也塑造了又一网红打卡地。星巴克瞄准了这类热门旅游景点，以本地化门店风格、丰富的功能， 进一步获取旅游客流。
中国地区市场尚未饱和，仍具开店空间。目前，星巴克在中国地区的同店收入情况趋于平稳，门店处于稳步扩张阶 段。此前，星巴克在中国召开的全球投资者交流会中提及，到 2022 财年末，星巴克将在中国内地新进入 100 个城 市，覆盖总数达到 230 个城市，同时，内地市场门店数量增至 6000 家，每年新增门店数将提至 600 家。目前星巴 克在我国一线城市的渗透率已然与海外发达城市水平较为接近，未来随着年轻群体咖啡消费的逐渐养成以及咖啡行 业在低线城市渗透率逐步提升，预计在未来的中国市场星巴克或将拥有万家以上的广阔的开店空间。
（4）同店情况：受疫情影响短期同店略有下滑，长期同店增长稳定
受疫情影响，2021 年 Q4 星巴克中国区门店收入略有下滑，长期来看同店增长趋势稳定。2021Q4 星巴克中国区实 现同店收入 9.0 亿元/-1.5%。受疫情影响单店业绩略有下滑，2021 年 Q4 星巴克中国区同店单店收入同比减少 14%， 主要是由于疫情反复导致政策变动影响门店营业时间，造成同店交易量与同店每单平均消费额同比分别下滑 6%与 9%。除 Q4 季度外，2021 年全年同店收入同比增长迅速，2021 年 Q1-Q3 分别同比增长 124%、45%、18.4%，长 期来看星巴克中国区同店收入保持稳定增长趋势。
（5）多元业务：创新式拓展早餐及酒水业态，星巴克第三空间再度延伸
始终为“第三空间”定位而自豪的星巴克，通过在商业休闲中心建立设计精致的门店，星巴克为人们提供了“咖啡+ 社交”的消费场景，同时为品牌贴上第三空间的标签，现如今已经成为很多城市白领的共享办公空间。近年来为拓 展公司覆盖业务范围并满足进一步目标客群的相应需求，星巴克还对早餐及酒水业务板块创新式地进行了尝试：
掘金早餐市场：“主打便利，低价辅助”，是星巴克吸引早餐时段的人流、提高同店销售的方式。今年 1 月中旬， 星巴克在深圳及江浙沪地区推出低价早餐组合，一份主食+牛奶售价 15 元或 19 元，成为星巴克史上最便宜的套餐价。 早上 7 点或 8 点营业的星巴克，不需要为早餐延长营业时间，还让用咖啡提神的白领群体们能够顺带解决早餐的问 题。并且，早餐的推出可以尽可能释放供应链产能，创造经营效益，提升门店坪效。
跨界融合酒水业务：星巴克于 2017 年底在上海开出烘焙工厂店，其特色除了展示咖啡文化外，还包含在出售咖啡特 饮的同时卖酒水。此后，星巴克又分别在北京和成都的臻选店推出了酒水服务。在星巴克买一杯鸡尾酒，平均花费 68-88 元，和市面上大部分酒吧的价格区间相同。（报告来源：未来智库）
3、竞争优势：优秀商业模式+全球供应链+数字化运营构建护城河
（1）商业模式：高品质咖啡+第三空间引流核心商圈，打造品牌、客流、租金优势闭环
纵观星巴克在中国区数十年的发展历程，“高品质咖啡”+“第三空间”的优秀商业模式是星巴克早年能够取胜中 国市场的重要因素。早于 1982 年星巴克便确立下了“高品质咖啡”+“第三空间”的优秀的商业模式，通过为顾客 营造一份独立于家庭与工作场所以外的轻松、舒适、休闲的社交空间来获取消费者的认可，使得咖啡消费不再局限 于一种功能性饮料而是一份社交体验，很好地迎合了在中国消费升级的潮流中国人对咖啡消费逐步由生理需求转向 社交需求的过程，使得星巴克成功于中国众多咖啡品牌中脱颖而出。
随着多年的企业文化与品牌形象沉淀，较强的品牌力使得星巴克在入驻商圈的过程中能够起到较为好的引流效果， 获得较强的租金议价权。一方面，星巴克作为国际品牌可以帮助打造更优秀的商圈，由于星巴克的主要顾客是消费 能力较强的年轻群体以及上班族，事实上也是大部分商超重要的目标客群，因此新开商圈会通过主动考虑引进国际 咖啡品牌星巴克以获得较好的引流效果，并且由于星巴克主打“第三空间”理念变相为商超增添了公共休息区域， 使得星巴克在租金方面具有更强的议价能力；另一方面，由于星巴克品牌经过长期经营具有较强的稳定性，商圈通 常会采用时长为十年、二十年的长期租约以及更低价的租金来吸引星巴克入驻，通常会在签订的合同中会伴随部分 排他性条款，进一步减少了同一区域内的竞争，租金相较于同行更为低廉。
对比传统咖啡店，星巴克在租金方面的优势十分明显，以中国大陆市场为例，国内普通咖啡店房租成本约占总收入 的 25%，而星巴克平均门店租金占总收入仅为 10%，远远领先于业界其他公司。得益于星巴克租金成本较为低廉， 品牌得以国内高线城市商务区、办公区、购物中心的黄金区域进行高速拓店获取规模效应并树立品牌形象，最终形 成品牌、客流、租金的优势闭环。
（2）供应链：数字化赋能供应链服务，开拓多元销售渠道
深度布局供应链上游环节，中游加强数字化建设，下游开拓多元渠道销售。近年来星巴克通过与上游原材料供应商 进行深入合作，在全球多地先后共建立了 9 个咖啡豆种植支持中心，目前品牌拥有了全球范围内最为庞大的咖啡供 应链体系，有效地确保了全球各大地区高品质咖啡豆的稳定供应并优化了原材料成本。在中游环节星巴克以数字化 为核心，综合利用 GIS 选址系统、数字化预测和结算系统以提高运营效率。在下游，星巴克开辟了多元化的销售渠 道，重点包含直销、零售、以及特殊三类渠道，近年来公司零售渠道发展迅速，目前公司零售产品包含咖啡豆、速 溶咖啡、杯子及周边等产品，较好的迎合了当下餐饮行业“零售化”的新发展趋势。
通过 GIS 系统进行门店选址，节省选址开支并规避风险，运用数字化优化门店选址效率。举例来说，如果星巴克要 在上海开设新门店，星巴克当地团队会使用 GIS 平台定位出最佳门店选址，选址因素包括这个门店位置附近消费者步行可达范围内有几栋在建写字楼，是否位于商业大街或者十字路口边上，人流量是否密集等。此外，GIS 平台中 的地理数据还可以用于设定发布优惠活动的时间与区域。比如调取气象数据，巧妙地将星冰乐的促销时间与热浪来 袭的预测时间进行匹配。
（3）数字化：转型持续发力，提高门店运营效率与用户粘性
数字化转型持续发力，提高门店运营效率。随着星巴克中国 99％的门店可使用啡快服务在线上下单支付，85％的门 店提供专星送外送服务。截至 2021Q2，移动订单在星巴克中国销售额中占比已经达到了 34％，其中专星送占比 15%，啡快服务占比 19%。同时星巴克“啡快”服务全面接入了阿里系平台，包含支付宝小程序、淘宝、口碑、高 德等。除了实现在多平台可以点单外，星巴克 APP 还推出了啡快预约单功能，消费者可以自己预约到店提货时间。
完善的会员体系，培养品牌忠诚度。目前用户通过手机端注册即可免费成为星巴克会员，无需购买星享卡使得门槛 大大降低。同时星巴克降低了升级条件，使得玉星级和金星级会员更容易达到。此外，星巴克还缩短了降级制的期 限时间和优惠券的有效期，此举有助于提升消费频次，进一步增强会员的黏性。星巴克 90 天活跃会员总数在 2021Q2 达到 2290 万人，收入贡献比高达 72%，会员的高粘性是收入增长的重要基础。
（4）单店模型：成本端优势明显，盈利能力较强，投资回报周期短支撑门店高速扩张
从收入端上看，星巴克单店模型十分优秀。我们采用乐观、中性、悲观三种情绪对星巴克的单店模型进行测算，乐 观情绪下星巴克单店订单量是中性估计下的 1.1 倍，悲观情绪下单店订单量是中性估计的 0.9 倍，预计公司月营业收 入在 41-50 万元之间，这是由于目前公司在中高端现磨咖啡领域处于绝对的领先定位，较高的客单价以及品牌认可 度带来的高客流量推动营业收入提高。
结合成本端的数据来看星巴克，经计算得出星巴克原材料成本占比为 25%，人力成本占比为 16%-20%，租金开支 占比为 15%-19%，其他成本占比约为 19-22%，经营利润率为 14.4%-24.6%。一方面，得益于星巴克在全球拥有成 熟的商业模式以及强大的咖啡原材料供应链体系，大体量采购带来的规模效应以及数字化选拔供应商使得公司在对 上游供应商具有较为优秀的议价能力，原材料成本采购成本远低于行业水平；另一方面，星巴克较好的品牌力使得 公司在租金方面也获得了较强的议价能力，能以相对低廉的价格长期占据商圈中黄金的位置，租金开支相对于同业 竞争优势明显。
整体来说，星巴克单店模型具有较好的可复制性，盈利能力强且投资回报周期较短。结合星巴克前期投入约为 162 万元，预计月营业收入约为 41-50 万元之间，对应净利润为 9.6 万-15.3 万，预计投资回收期处于 10.6 月-16.8 月之 间。我们认为中性情绪下对星巴克的单店模型是一个较为合理的估计，预计投资回收期约为 13-14 个月，较短的投 资回报周期是支撑星巴克能够在短时间内实现以直营形式实现高速拓店的重要因素。
三、重点企业分析——瑞幸咖啡：成本优势+科技赋能，连锁龙头未来可期
1、基本情况：品类丰富性价比较高，精准定位目标客群
（1）品牌定位：消费者年龄层年轻化，锁定白领及学生客群
瑞幸精准定位白领细分人群和年轻的移动互联网用户，主打高性价比的现磨咖啡产品。门店形象多以“即买即走” 的小型门店为主。2019 年 7 月，瑞幸咖啡推出新品牌系列“小鹿茶”并从此打入茶饮市场。此外，公司还陆续上线 了轻食产品、果汁以及 BOSS 午餐等等，更好地满足消费者多样化诉求。公司低成本的外卖渠道以及年轻人点外卖 习惯的形成，为瑞幸实现无限场景战略提供了保障。
对于强调工作效率的白领们来说，购买咖啡的便利性在很大程度上也影响了这群消费者的购买行为。据 MobTech 统 计，企业白领是瑞幸客户群体中人数最多的职业，高达 63%。同时，由于其产品的高性价比及高频率的补贴，瑞幸 的消费者年龄层集中于 29 岁以下的年轻人，其中包含多数学生群体。
（2）发展历程：管理层重组聚焦经营，瑞幸咖啡涅槃重生
瑞幸咖啡成立于 2017 年，早期以 7-11、costco 和天猫为灵感，希望以咖啡为切入点，打造无线场景的商业帝国， 瑞幸的咖啡作为流量和抓手，零售是核心，品牌是动力，技术是支持。公司用短短 17 个月时间从品牌创立到纳斯达克上市，后因创始团队激进，公司陷入造假危机，被美国监管机构勒令退市。退市前后公司经历管理层调整、业务 调整，并实现了经营和财务数据的大幅改善。 2020 年 4 月 2 日，瑞幸公告承认数据造假，随后 2020 年 5 月，公司董事会终止了钱治亚的 CEO 以及刘剑的 COO 职务，郭谨一接任 CEO，7 月董事长陆正耀，董事黎辉、刘二海以及邵孝恒被罢免，公司初始财务投资人大钲资本 逐渐在这场管理权争夺中占据主要位置，并引导公司重回正轨，高级副总裁曹文宝被任命为董事，分管运营；提拔 周伟明加入高管团队，分管产品及供应链。
此外，公司亦在战略经营层面做出了调整：1）调整亏损门店，此前高速扩张期，公司为抢占市场多数选址租金较贵， 公司于 2020Q3 净减少门店 287 家；2）调整产品结构，重视产品创新，增加小鹿茶和瑞纳冰，上午主打咖啡，下午 变为茶饮店，并先后推出厚乳拿铁、生椰拿铁等爆款；3）将原有的南北 2 个大区划分为南中北 3 个大区，开放损益 表给区域运营负责人，调整营销力度，优化成本费用。（报告来源：未来智库）
2、门店情况：直营+联营扩张策略，以快取店为拓展方向
瑞幸门店数近 6000 家，门店持续拓展。瑞幸在过去两年中门店稳中有升，2020 年受疫情影响门店数量小幅下滑， 自 2021 年 Q1 起稳步修复。瑞幸咖啡从 2017Q4 的 9 家门店迅速扩张至 2021Q2 的 5981 家门店，这说明瑞幸填补 了中国现制咖啡较为昂贵的价格以及速溶咖啡等较差的口味的空缺，满足了消费者对咖啡的日常饮用需求。
布局聚焦新一线城市，覆盖消费场景多样。据极海，截至 2021 年 7 月 2 日，瑞幸咖啡已经覆盖 217 个城市，公司 起步于一线，而瑞幸目前新一线及二线城市的开业门店数，已经超过了一线城市的开业门店数。与星巴克主打“第三空间”有所不同，瑞幸注重强调消费场景的差异，主推面积在 20-60 平米之前的小型“快取店”，选址集中在办 公场所、购物场所及学校等需求较高频的区域。
践行新零售概念，实现线上线下相结合。快取店外，还有面积在 120 平米以上、空间宽敞、提升品牌影响力的优享 店；以及仅提供送货订单，主要用于拓展新区域的外卖厨房店。三种门店形式中，快取店的占比不断提升，2018 年 Q1 快取店占总直营门店数仅为 28.6%，到 2021Q3 快取店占总直营门店数的比例高达 97.0%；目前公司已经关闭 了所有的仅提供送货订单外卖厨房店，通过主打面积较小、租金较低的快取店上以践行“自取+外卖，线上+线下” 的新零售概念，以迎合当下消费者生活节奏加快带来的“快咖啡”消费趋势。
公司选址布局倾向于以快曲店覆盖人口密度较大的区域，再以外带、外卖形式覆盖密度小的周边，外卖订单占比逐年下滑。公司占比 97.0%的快取店多选在写字楼等人口流量大的位置。以广州市为例，瑞幸在广州市的门店中，林 和西、少年宫、市二宫、大学城等都是 A 级门店位置，B+的门店位置主要在正佳、万菱汇、体育中心、海珠广场一 带。同时，瑞幸通过加密门店提升了自提比例，有效减少配送成本。瑞幸快取店的外卖订单占瑞幸销售比例已从 2018 年的 46.8%下降到 2020 年的 27.7%，外卖订单占比逐年下滑，自提订单占比提升。
开放加盟布局下沉市场，与业主收益共享。公司自 2019Q4 开放加盟，采用直营+联营的扩张策略，其中直营门店在 一二三线城市不断加密布局，通过联营合伙人模式加速下沉，由于公司主打性价比路线，对物业的租金和点位有所 要求，而下沉市场的物业情况复杂，本地的加盟商更有利于获取优势物业和优惠租金水平。加盟商前期投入总费用 在 35-37 万元之间，加盟费主要采用收益分成，返还毛利的形式。当商品收入扣掉原材料成本后，如果毛利不超过 2 万元，则 100%返还给加盟商；毛利超过 2 万元后，以阶梯的形式返还一定比例的利润。
3、竞争优势：聚焦精细化运营及线上获客，打造新零售模式
（1）高性价比+高 sku 产品矩阵精准定位年轻咖啡消费者
瑞幸咖啡产品性价比高，价格优势远高于同业。根据窄门餐眼的数据显示，瑞幸咖啡的客单价仅为 19.4 元，远低于 大多数业界公司。从单品上看，瑞幸一杯咖啡的定价在 21-29 元之间，实际上，由于常态化的优惠活动，消费者实 际的购买价格在 13 元-20 元，而星巴克产品的价格区间是 31-39 元，%Arabica 的价格是 35-50 元，瑞幸咖啡价格 比两者低 30%-50%左右，价格优势十分突出。
SKU 持续扩大，消费者可选商品种类丰富多样。随着瑞幸利用咖啡产品作为开路先锋打开市场后，为了增加客户粘 性，公司不断扩大 SKU。继上线轻食、BOSS 午餐后，休闲小食成为瑞幸咖啡 APP 菜单栏里的标配。随着自动售 货机的上线，瑞幸的产品矩阵中除常规的饮品、小吃之外还增加了咖啡豆、咖啡壶等商品，进一步丰富了公司的产 品品类。 对比同业其他公司，瑞幸在产品品类的丰富度上具有明显的优势，咖啡与甜品是种类最多的两类产品，优秀的产品 线是公司的一大竞争优势。公司目前拥有的咖啡种类超过 50 种，远远领先于星巴克、%Arabica 等业界同行。此外 为顺应国内消费者在饮品方面的消费习惯，公司先后推出了多款茶饮产品以及夏季含冰产品，通过多元化的产品满 足消费者差异化的消费需求以提高用户粘性。
高性价比+高 sku 产品矩阵迎合年轻群体重视性价比、追求个性化的咖啡消费需求。在现磨咖啡领域，诸如星巴克 等中高端咖啡品牌在早年通过主打“咖啡+社交空间”的理念率先从高端市场切入，也给消费者植入了现磨咖啡馆相 对高消费的理念，市场上缺少规模化的连锁平价咖啡馆，而本土瑞幸咖啡品牌的出现打破了这一点。
由于瑞幸咖啡以满足消费者日常饮用需求为主，由于其客户群体主要为学生和白领群体，对咖啡的需求更偏向于提神醒脑的功能 性，对于咖啡价格的敏感程度以及咖啡的使用频率均较高，而对于社交环境的功能性要求相对较低，价格实惠、产 品丰富的瑞幸咖啡事实上很好地迎合了年轻群体重视性价比、追求个性化的咖啡消费需求，因此获得了年轻消费者 的广泛认可。随着咖啡行业下沉化的发展以及新一代年轻群体咖啡消费习惯的进一步养成，得益于产品线优势，未 来几年内瑞幸咖啡或将在下沉市场迎来广阔的增长空间。
（2）供应链：持续深耕上游供应链，打造核心壁垒
瑞幸从上游咖啡豆入手，深入耕耘全产业链。从供给端来说，自 2021 年 1 月起，瑞幸相继签署了埃塞俄比亚耶加 雪菲精品咖啡豆采购战略合作框架协议、推出高端产品线“小黑杯·SOE 耶加雪菲”，2021 年瑞幸共进口咖啡豆 15808 吨，通过与一系列顶级的咖啡贸易商合作，采购全球高品质地区的咖啡豆。而从加工端来看，瑞幸咖啡耗资 2.1 亿元在福建正式投产了首家烘焙基地，咖啡豆年烘焙产能 1.5 万吨。在产品端，瑞幸组建首席咖啡大师团队，构 建了瑞幸咖啡的“产品底层专业骨架”。公司深耕上游产业链，把控原材料质量，降本增效，打造成本优势核心壁 垒。
（3）商业模式：直营模式+优质产品+无限场景，打造新零售商业模式
新零售商业模式下的瑞幸咖啡，采用直营模式+优质产品+无限场景。其战略重点重要集中于面积较小、租金较低的 快取店上，通过互联网改造，以“自取+外卖，线上+线下”方式运营打破传统咖啡门店紧靠线下门店经营的单一模 式，从而实现极致的生产成本和供应链效率，在一定价位内做到良好的口感与最高的性价比。其盈利模式是在资本 的催化下迅速拓店，打造品牌知名度，实现用户数量和销售量的增长，同时利用互联网新零售模式提高运营效率， 降低运营成本，以高品质、高性价比和高便利性占领消费者心智，从而实现正反馈，获取门店盈利。
（4）科技赋能：卓越的创新体系，技术赋能每个环节
卓越的创新体系，技术赋能每个环节。技术优势是瑞幸区别于传统餐饮企业的最重要优势之一，公司自一开始就投 入大量的时间资金打造 IT 中心和门店技术终端，通过技术、数据驱动人货场变革，实现科技全赋能，瑞幸的科技能 力涵盖了全业务链条，覆盖了从数据支撑门店选址，算法驱动供应链采购到用户营销自动化，以及门店设备物联网 管理等各业务管理点，信息技术让瑞幸能够快速响应客户需求，提升供应链和门店效率，用科技驱动研发，用技术 加强品质管控。
此外公司亦创建了完善的数字化研发体系，形成从前端业务数据到后台研发创新相互支撑的良性循环，打造了厚乳 拿铁、生椰拿铁、椰云拿铁等一个个爆款。
（5）营销策略：新零售的核心价值在于线上获客效率与综合运营效率
基于新零售思维的运营方式，让瑞幸和星巴克在日常经营上截然不同。星巴克已深植中国市场多年，具有高效的线 下运行模式和经验的积累深度。尤其是在供应链以及门店运营的效率上，更显成熟完整。瑞幸这种新零售思维并不 以线下实体店获客为主，而是通过小程序或 APP 即可实现大规模的、常态化的线上获客，线下实体店只是制作咖啡 的空间，以及消费者的一种选择，这和传统咖啡连锁店，是完全不同的。通过全程自助式服务，省去了很多的服务 成本。包括：收银系统成本、服务员收银培训成本等。
瑞幸的营销策略规划由过去扩张裂变式营销转变到精细化运营。“私域流量”概念的兴起，让瑞幸更加注重存量用 户的规模价值，营销打法也升级为注重存量用户的留存和频次，私域和社群的流量效应迅速放大。据瑞幸咖啡 CMO 透露，用户转变为私域用户及进入社群后，相较之前效果明显。月消费频次提升了 30%，周复购人数提升了 28%， MAU 提升了 10%左右。（报告来源：未来智库）
4、财务数据：成本结构不断优化，盈利空间有望进一步扩大
同店经营持续改善，交易用户逐月增长。受益于较快的上新速度，精准营销，SKU 的扩容以及爆款带来的流量提升， 公司门店单店每月平均交易用户数达 2700 人，自 2020 年以来逐月提升，月均杯量明显提升，带动同店销售额同比 快速上涨，2022 年 Q1 在同期高基数的基础上涨 41.6%。
拓店+同店增长提升直营收入，加盟业务占比提升。2021 年公司直营业务收入 66.6 亿元，同比增长 79%，受益于： 1）门店数量的提升，从 2020 年末的 3929 家提升至 2021 年末的 4397 家；2）单店销售的快速提升，2021 年直营 店月均单店销售 14-15 万元，较 2020 年的 9-10 万元大幅增长；3）加盟业务放量，加盟网络的快速扩张叠加阶梯式 的抽成机制。
毛利率小幅增长，期间费用下降，经营利润首次转正。受经营数据改善与加盟业务增长，公司整体毛利率稳步提升 至 60%，期间费用相对稳定，随着 2021Q2 单店的大幅改善，期间费用率骤降，与此同时经营利润大幅改善，并于 2022Q1 实现转正。
从整体上看瑞幸咖啡的单店模型健康，具有较强的可复制性。从收入端来看：随着线上业务版图扩大以及门店数量 的提高，覆盖客户群体更多，瑞幸咖啡的订单量未来能够进一步提高；此外品类逐渐丰富，搭配咖啡购买烘焙小食 及周边，客单价或将进一步提升并带动营收增长。从成本端来看，原材料成本、人工成本、租金成本是最为主要的 三大成本，其他成本中主要包含低值易耗品成本、配送费成本、折旧费用、能源成本等四类。
我们同样采用乐观、中性、悲观三种情绪对瑞幸咖啡单店情况进行估计。根据成本端的数据，预计公司单店原材料 成本占比为 35%，人力成本占比为 14%-16%，租金开支占比为 9%-11%，其他成本占比约为 19-21%，经营利润率 为 17.0%-23.5%。预计月营业收入约为 13-17 万元之间，对应经营利润为 2.2 万-3.9 万，结合瑞幸咖啡前期投入约 为 45-50 万元，预计投资回收期处于 11.4 月-20.4 月之间。虽然投资回报周期相对较长，主要还是由于瑞幸咖啡当 前拓店数据较快，部分门店完全进入稳定经营期，随着未来公司的成本结构不断优化，盈利空间有望进一步扩大， 投资回报周期有望进一步缩短。
四、投资分析
咖啡行业在海外历史悠久，而在中国仍处于渗透阶段，相较于其他餐饮业态，咖啡兼具功能性、成瘾性与社交属性， 决定其高需求粘性，并且在商业模式上具有高集中度和较高的盈利性，极易诞生大市值公司。中国咖啡逐渐从小众 精英群体想大众工薪阶层普及，由于生活节奏加快、疫情改变消费习惯，性价比、标准化、饮料化成为行业的发展 趋势，以星巴克为主的“第三空间”型“慢咖啡”增速放缓，以瑞幸咖啡、manner 为代表的“take away”型“快 咖啡”快速崛起。
瑞幸捉住市场动向，瑞幸通过新零售的商业模式，渗透上游供应链带来的强大成本优势；完善的数字化研发体系， 从前端业务数据到后台研发创新相互支撑的良性循环，爆款频发；提前的科技投入，科技能力赋能全业务链条，提 升供应链和门店效率，使得公司牢牢把握市场走向与用户心智。公司通过成本优势和用户心智构建极深护城河，具 有长期投资价值。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
精选报告来源：【未来智库】
