2021年的四季报显示，唯品会不出意外地出现了收入下滑：营收341亿元，而2020年的同期为358亿元。并且，毛利率、利润都出现了下滑。如何看？
之前，我多次对唯品会做了定性：尾货的管道化，公司的竞争优势越来越小。
竞争力持续下降
可以从毛利率、季度活跃用户、利润等，来逐一解析唯品会当前的现状。
首先来看毛利率：2021年四季度，唯品会的毛利率为19.7%。在过去的12个季度里，只有2020年一季度和2021年三季度低于这个数字。前一个好理解：因为彼时正值新冠疫情爆发，上游品牌商积累了较多库存，唯品会降低自身的毛利，和品牌商共度难关。在2020年的随后三个季度，唯品会都保持了20%以上的毛利率：
而到了2022年，全年四个季度，唯品会有三个季度的毛利率低于20%。分别为：19.7%、19.4%、19.7%。
毛利率的持续降低，从正常的商业逻辑理解，无外乎两个原因：扩大市场份额，企业主动降低毛利；竞争激烈，企业被动降低毛利。唯品会的情况，更像是后一种：因为毛利降低了，收入在四季度还下降了5%。背后的原因，是公司面临越来越激烈的竞争。并且，目前以及短时间内，仍然看不到拿出解决竞争的手段和方法。
活跃用户下滑，是最好的例子。唯品会的季度活跃用户，在过去的两个季度，出现了下滑趋势。而这背后，反应的是什么问题？
2021年四季度活跃用户4920万，2020年同期为5300万。
用户被其他渠道争夺。季度的用户，唯品会2022年的同比都是下滑的。虽然管理层在电话会议中谈了SVIP用户的强劲势头，但是无法改变基本盘面临的侵蚀。这些争抢唯品会的渠道包括但不限于：抖音、快手、京东、拼多多、各种移动端的拼团卖货公司。
而大众用户市场，唯品会的用户规模，远低于快手、抖音电商的用户规模。对应到商品端，唯品会所售卖的是服装鞋帽的尾货。这种品类，天然适合视频和直播电商。如果说唯品会是货架式特卖会，那么，在抖音，每天、每小时，都有N场同时进行的特卖会，并且真正的千人千面。
对应到结果和数据上就是，以快手、抖音为代表的短视频和直播电商，季度和年度，增速为45%-50%，而唯品会的季度增速是负数。而电商的大盘，是个位数增速。谁在抢谁的用户和份额？答案已经一目了然。
货架式电商Vs内容型电商
“我们的护城河不是货架电商，我们专注于特卖，直接从品牌商拿货，与品牌有长期、稳定的合作关系，是品牌清理库存、资金回笼的重要渠道。”
“直播电商和我们的盈利模式不一样，对平台电商影响更大，对我们的影响相对小。”。
这是唯品会董事会主席、首席执行官沈亚在投资人对话会议上，针对和直播电商对比的回答。对于唯品会的护城河，沈亚认为公司的优势不是货架电商，而是从品牌商直接拿货、长期稳定的合作关系。这样的论据，是否能站得住呢？
以前唯品会清库存，今天抖音、拼多多都可以清库存。以抖音为例，由于字节并没有上市，无法获取抖音直播电商的GMV、服装的收入规模。但是，从微观上，可以看到抖音的清库存能力，是海量的、规模巨大的。不仅有品牌上的自播，也有经销商的直播，以及各种达人的带货。比如，在抖音上搜索阿迪达斯、耐克，会出来一连串的账号和直播带货内容。
回到沈亚的回答，唯品会从品牌商拿货没问题，但是今天，渠道已经高度分散了。因为渠道完全打开了，品牌甩库存，不再局限于唯品会。品牌既可以把货给唯品会，也可以把货放到抖音，还可以在拼多多开设官方的折扣店。
至于直播电商对唯品会影响小，对平台影响大？我们先来定义一个问题：抖音是直播电商还是平台电商？如果抖音是直播电商，对拼多多这样的平台电商影响有多大？如果抖音是平台电商，对拼多多影响几何？
定义抖音的电商，显然并不仅仅是直播电商。抖音，既是直播电商，又是平台电商。对唯品会的影响，并不取决于对方是直播还是平台，而是这种电商形态，是否在一些品类里，能做到效率上的领先。而抖音、快手的直播电商，恰恰最适合销售尾货、非标品、时尚产品。视频和直播的表达，更直观、清晰、具体。而且，受众的范围也更广。这样就直接带来规模效应。
卖家、买家、平台，都受益于这样的规模效应。而对唯品会的影响，按最保守的数字推测：假设抖音电商的GMV为1万亿元，服饰鞋帽占比20%，就是2000亿元。其中，尾货占比15%，也有300亿元的销售额。而唯品会2021的全年营收才1100亿元。（2021年全年的营收1171亿元）
回到折扣和尾货的总盘子，抖音和快手的几百亿尾货GMV，对唯品会的冲击是最大的。因为折扣大盘的增速，只有个位数。所以，抖音、快手、拼多多的尾货，必然抢了现有的一部分存量市场。而唯品会，是中国线上和线下的折扣业态里规模最大的公司，受到影响最大。
不分红的唯品会估值多少？
把时间拉回到2021年3月31日，唯品会彼时宣布回购不超过5亿美元的股份。但是翻看唯品会的公告，并没有公告回购的金额。在这个季度的电话会中，公司CFO称：“在现金使用方面，去年公司执行了股票回购。”而阿里巴巴近日的电话会议披露，管理层已经完成了70亿美元的股份回购，兑现了宣布总额的50%。沈亚和唯品会的管理层，是否觉得唯品会目前的股价仍然较高？即使一年跌了70%，估值仍然贵？不然为什么不像阿里一样，大规模回购？
而唯品会账上的现金目前高达33亿美元，包含25亿美元现金+8.4亿美元短期投资，折合人民币210亿元。
从2012年上市至今，唯品会没有宣布任何派息分红。如果是IPO前几年，公司不分红可以理解。首先，公司是亏损的；其次，需要持续扩张业务、拉新获客。而上市十年，公司却仍然不派息，这是非常忽略二级市场股东。
作为对比，我们看另外两家公司。
欢聚集团，也就是欢聚时代。和唯品会同一年在美股IPO，两家公司的总部都在广州，以李学凌为主的管理层，在2020年宣布了额外派息，目前欢聚集团的股息率达到4.5%。意味着买入100万美元欢聚，股价没有任何涨跌，一年也有4.5万美元的分红收益。
挚文集团，也就是陌陌。虽然公司收入、用户增速放缓，但愿意和股东分享利润。目前挚文集团的股息率高达6%。虽然直播业务的规模没有快手、抖音大，但是对陌陌来说，是一个稳定的现金奶牛。对股东有分红，二级市场也愿意长期持有公司。
而唯品会，在融资方面，仅融到A、B轮，就IPO了。从一级到上市的很长时间，唯品会都给投资人创造了巨大的回报。
但是，今天的唯品会，业务已经没有了增长，如果算上2022年一季度的展望，公司的收入已经连续两个季度出现下滑了。而在快手、抖音、拼多多这些公司的进攻下，唯品会受到的影响是确定且明显的。因为别的电商，只是增速放缓了，但不至于负增长。
如果把负增长，都归为电商大盘和宏观不景气，那为什么不是每家都负增长？
2021全年，唯品会的净利润为7.3亿美元。考虑到收入下降，公司的估值并不能给的太高。另外，公司还没有实施分红和派息。作者致电唯品会IR官网的联系电话，想询问派息，电话一直无人接听。
参考挚文集团，6%的股息率，公司的PE也就是8倍。如果唯品会不派息，连8倍PE都给不了。只能给6倍、7倍。对应市值分别是42亿美元、49亿美元。
如此看来，当前60亿美元的市值，尤其是不派息的唯品会，仍然不便宜。
